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阿里巴巴靠电商业务起家，电商业务也是阿里巴巴的基本盘，在过去几个季度，阿里核心电商业务在基数如此之大的背景下仍然保持超预期增长，在电商行业中的统治力不可动摇。此篇报告将探究核心电商业务怎样获取流量可持续发展，即核心电商业务该怎么突破下沉市场，并尝试回答以下几个问题：

第一，核心电商业务是怎么赚钱的？

第二，下沉市场引流的本质是什么？

第三，阿里巴巴面对下沉市场采取什么样的策略？

1. 核心电商业务仍是生态系统基石，淘系电商统治力不可动摇

1.1 核心电商业务是生态系统基石，反哺其他业务

核心电商业务占收入比重最大，其中又以线上零售业务为主。阿里巴巴主要业务包括核心零售、云服务、数字媒体及娱乐和创新业务及其他，核心电商业务占比最大，超过 85%。其中，核心电商业务包括国内零售（淘宝、天猫、新零售）、国内批发（1688）、国际零售（Lazada 与速卖通）、国际批发（alibaba.com）、物流服务（菜鸟）和本地服务（饿了么和口碑）等，从收入占比来看，国内零售业务占比最大，而其中又以包括淘宝、天猫在内的线上国内零售业务为主，线上国内零售业务占核心电商业务的比重超过 60%。

阿里核心电商业务是生态系统基石，反哺其他业务。从 2018财年至今，菜鸟网络、本地生活服务、盒马鲜生等陆续并入阿里集团，这也是阿里多个季度以来业绩营收快速增长的关键因素之一。不过 FY2019阿里除了核心电商业务在盈利，其他三大业务均在亏损，从 EBITA 角度来看，云计算、数字媒体及娱乐和创新业务及其他分别亏损 11.58 亿元、157.96 亿元和 59.71 亿元。

从收入类型上看包括营销费用、入驻保证金和佣金等类型。从收入类型上来看，国内零售平台的收入类型包括营销费用、交易佣金、会员费等等，其中营销费用和交易佣金占绝对比重。比如，淘宝包括商家入驻保证金、技术软件服务费用和 P4P 营销服务费等等，而天猫和聚划算的卖家，除了包括一般的商家入驻保证金和广告推广收入之外，卖家对于通过支付宝的每一笔费用，需要同时支付 0.3-5%的佣金。

1.2 国内零售业务 GMV 和货币化率逐季提升，电商统治力依旧

根据公式：营业收入=GMV*货币化率=年度活跃买家数（月活跃用户）*单用户消费额*货币化率

GMV 和货币化率是决定核心电商业务收入的两个主要指标。

GMV 是量，货币化率是价。GMV 是衡量电商企业增速的最核心指标。从定义上来看，GMV 指标不仅包括运费及卖家调整价格的变动等部分，同时还包括了‚点击购买‛后未发生实际支付的部分。GMV 指标虽然不是实际的成交数据，但具有一定的参考价值。比如 GMV 可以反映出顾客的购买意向以及市场整体交易情况。

阿里巴巴 GMV 保持快速增长。阿里巴巴 2Q19 实物商品 GMV 同比增速达到 34%（上一季度为 31%）。GMV 的快速增长或得益于两方面，第一，渠道下沉带来的用户基础扩大。618期间实物商品 GMV同比增速在 38%，而聚划算为品牌客户吸引超过 3 亿新流量；第二，用户体验提升。4700 个百万爆款团、180 个千万爆款团在聚划算诞生，随着菜鸟智能物流骨干网的提速，全国 354 个城市享受到包裹当日达。

公司 FY1Q20（CY2Q19）年度活跃买家数达到 6.74 亿，环比增加 2000 万，增量中超过 70%来自于欠发达地区，而包括淘宝、天猫在内的 MAU（移动端月活跃用户）达 7.55 亿，环比增加 3000 万。我们认为，阿里用户基础的扩大主要源于两方面，第一，拉新活动深化线下渗透，如 618 大促和支付宝拉新活动；第二，针对三四线城市的差异化竞争策略，如提供更广泛的产品平台和本土化的服务。公司 2Q19平均获客成本（当季销售费用/当季新增活跃买家）为 535 元，环比变化不大。

阿里巴巴货币化率持续提升，受益于三方面因素。公司近几年货币化率提升明显，由 FY2012 年时的 2.20%提升至 FY2019 年时的 4.32%，货币化率提升的主要原因有三，第一，网购品牌化催生天猫佣金收入增长和国内零售广告费率提升。品牌卖家（天猫）相对于中小卖家毛利率更高，更愿意花费更多的广告支出，天猫规模扩张带来大量佣金收入；第二，依靠算法精准营销，提升购买转化率。阿里巴巴通过大数据一方面可以确定消费者画像，进行针对性主动首页推送，另一方面可以通过买家的营销关系路径推荐同类商品和店铺，令购买的转化率大幅提升；第三，PC 向移动端迁移，消费者使用频率增加，商家广告形式多样。对于消费者来讲，移动端的购物体验更方便快捷，一方面，购买商品的体验是和支付体验相互匹配的（可以直接跳转支付宝和微信），另一方面，移动端具备随时随地、碎片化、高互动等特征，促进了网购市场向‚社交+消费‛的方向转变。对于商家来讲，移动端带来了更多样化的广告形式。

2. 下沉市场是重要可持续发展路线，引流本质在于消费意愿更强、渗透率提高

2.1 下沉市场被视为互联网行业最后的流量红利

产生背景是一二线城市获客成本持续高涨。从定义上来看，"下沉市场"是指市场主要面向生活在三线以外的城市以及乡镇地区、以及一二线城市中的低收入人群。在一二线城市的流量红利与增量空间被几度压缩，以及获客成本持续高涨的背景下，下沉市场凭借广阔的人口基数和移动互联网普及度，正在飞速崛起，下沉市场也被视为互联网行业"最后的流量红利"。根据 Mob 研究院，典型的下沉市场用户画像是乡村幸福一姐，有房有车有老公，实际可支配收入相对较高。

2.2 下沉市场具备闲暇娱乐属性，同时互联网普及率和移动设备渗透率在提高

下沉市场引流的本质在于具备更旺盛的消费意愿（闲暇娱乐属性），以及互联网普及率和移动设备渗透率的提高。

一方面，较慢的生活节奏和较慢的生活压力，令下沉市场客户的消费意愿更强。根据 mob 发布的《下沉市场图鉴》，我国目前约有 6.7 亿下沉市场用户体量。另外根据北京大学社会调查研究中心联合智联招聘推出的《中国职场人平衡指数调研报告》，31-40 小时是三线以下城市居民一周工作时间占比最高的时间长度（占比 35%），低于一线城市（56%）和二线城市（47%），下沉市场用户日均使用各种 app 时长高达 5 小时。而从行业上来看短视频、综合资讯等品类在下沉市场用户中的渗透率要高于一二线市场用户的渗透率。此外，根据易观发布的《下沉市场消费者网购趋势洞察 2019》，虽然下沉市场人群的收入和消费绝对值不高，但是近年来从人均可支配收入增速和消费支出增速来看，农村居民增速均快于城镇居民增速，显示下沉市场消费信心的增强。

另一方面，随着三线、四线以及非线级网购普及率的提高，下沉市场网络零售额不断增加。根据尼尔森Nielsen最新发布《消费者与零售趋势》，三线及以下城市用户的网购普及率和移动端普及率分别为 13.8%和 41.7%，对比一二线城市的 36.4%和 83.4%仍有较大的提升空间。和截止到 2018 年底，我国农村网络零售额已突破 1.6 万亿元，同比增速超过 30%。而在移动设备的数量上，一二线市场平均每人 1.3 台移动设备，下沉市场则人均 0.5 台，未来还有渗透空间。除这些之外，下沉市场还具有圈子相对集中、线下交流频次高、口碑传播效果更强、市场需求多样等特点。

3. 开拓五环外手段之一：淘系电商造节加速渗透下沉市场

3.1 618 升级为新的促销节点，手淘对于下沉市场年轻客户吸引力极大

618 升级为新的促销节点。过去历年来双 11都是天猫最重要的促销节点，而今年 618被定位成与双 11 同等重要的促销节点，天猫明显加大了促销资源的投入力度，同时聚划算全面升级为‚阿里集团品质惠经济战略窗口。根据 QuestMobile 发布的《2019 年6.18电商大报告》，手机淘宝在所有电商 APP 中的活跃度遥遥领先，且爆发力惊人。6 月 16 日（天猫 618 的大促爆发日），手淘 DAU（日活跃用户）达到 3 亿峰值，较 5 月 20 日大增 4800 万。除手淘外的其他电商平台，DAU 峰值都在 1.4 亿以下，手淘的 DAU 峰值，比第二到第五位电商 APP的 DAU峰值之和还高出 15%。在 618大促期间，52%的手机淘宝用户坐落在三线及以下城市，同时手淘对高价值的下沉市场年轻用户有最强的吸引力。在下沉市场的新增用户中，30岁及以下占比37.5%，35 岁及以下占比 60.1%。

3.2 99 划算节引流效果明显，GMV 增长显著

2019 年是 99 划算盛典全面升级99 划算节后的第一年，和双十一或是 618 相比，99 划算节的玩法互动性更强。数据显示，99 划算节当天淘系成交同比大增 40%，这一增速较天猫 618 期间的 38%还要高出 2 个百分点。聚划算 99 划算节两天的 GMV 达到 585 亿元。双 11到第六年的 2014年才达到 571亿的交易额，而今年刚刚升级的 99 划算节成交额已经超过了第六届的双 11。这表明聚划算有效激活下沉市场需求。根据淘宝天猫总裁蒋凡在 9 月阿里巴巴全球投资人大会上的发言，最近两年淘宝新增用户中超过 70%来自下沉市场，淘系在下沉市场人群中的覆盖率已经超过 40%。

4. 开拓五环外手段之二：战略性转向聚划算，对消费者和商家同时赋能

4.1 对消费者赋能：下沉客户也追求品质，聚划算为新客户提供新供给

聚划算开辟下沉市场"消费升级之道"，根据新客定制新品重塑产业链。庞大的下沉市场需要消费升级和实惠保障，聚划算的比较优势在于并非停留在靠补贴恶性循环的低效促销中，而是在品质、信用和效率的基础上，唤醒下沉市场巨大的消费升级增量需求。

下沉市场在分级中走向升级的趋势明显，聚划算头部商品目录与天猫的基本重合。根据聚划算发布的《品质惠经济白皮书》，在消费分级与消费升级并行的趋势下，高消费人群与低消费人群对实惠商品的需求相当，都占到商品总需求的 50%左右。而新消费趋势催生新经济形态，即品质惠经济，消费者既要"品质"又要"实惠"的需求日益强烈，消费也不盲目追求价格，注重性价比和消费体验，这代表当下消费者务实、理性的消费观。从品类来看，淘宝数据显示，三四线城市在小家电、居家生活、进口生鲜水果类商品的增长速率尤其显著，整体增速是一二线的 2-7 倍，比如，三四线城市电动牙刷消费的 2018 年同比增速，高达 181%，是一二线城市的 1.5 倍，而北屯、朔州、三沙成为电动牙刷消费增速最快的三个低线城市。此外，被戏称为"中产标配"的牛油果，在济源、日照、湘西土家族苗族自治州三个低线城市最受青睐。

聚划算全面升级，成立新的营销平台。阿里将聚划算与原本隶属于淘宝事业群的"天天特卖"和"淘抢购"合并，成立新的营销平台。在 618 期间，聚划算为品牌客户吸引超过 3 亿新流量，三到五线城市购买用户数和成交额同比增速皆超过 100%。根据易观国际发布的电商 618 大促专题报告，聚划算 618 市场份额同时超过了京东和拼多多，以天猫的 GMV 为 100，京东为 32.7，拼多多为 9.9。

4.2 对商家赋能：从供给侧孵化产业带，C2M 产业带造星

聚划算 C2M的价值在于消费者需求对供应链的反向拉动。C2M指的是 CustomertoManufactory，最早是由天天特卖提出（聚划算、淘抢购、天天特卖业务已重新聚合）。C2M 的含义是消费者需求对供应链的反向拉动，即将原本的研发、制造、生产和销售等流程，根据 C 端反馈的购买数据直接传递到生产制造端，再有针对性地将匹配 C 端需求的产品送到 C 端手中（供应链也得到升级），极速响应市场需求。C2M 模式的好处在于，

第一， 以往产业带的制造业工厂仅仅从事代工、制造等附加值较低的业务，而在 C2M 模式下，电商平台通过技术、数据为企业量身定做研发、设计、渠道和市场等附加价值较高的部分，可以让企业获取更多的产业链附加值。

第二， 帮助商家真正直面消费者的需求，同时为品牌定制覆盖全生命周期的营销解决方案。一方面，过去商家对于市场的认知大部分来自于渠道和分销商的反馈，而 C2M 模式可以整合阿里生态和相关合作伙伴的下沉通道帮助商户真正触达消费者；另一方面，在营销方面，聚划算也可以助力品牌拓宽营销渠道。用数据和科技培育、引爆品牌，孵化产业带。

第三， 帮助企业进行新市场的开拓，尤其是下沉市场。天天特卖所孵化的 C2M爆品，主要集中在日化、快消、电子、母婴等产业，属于高频、刚需消费品，产品单价不高，但销量巨大，较为贴合下沉客户的消费特征，同时 C2M 可以帮助挖掘下沉市场用户的真实需求，不断优化下沉客户的用户体验。

聚划算四大工具助推产业带造星。根据新浪财经报道，3月 26 日柳州市商务局与阿里巴巴聚划算达成战略合作，聚划算将联手淘宝天猫，集阿里巴巴集团之力，全力孵化柳州螺狮粉产业带。预计借助聚划算的力量，到 2022 年，柳州螺蛳粉袋装螺蛳粉销售收入实现 100 亿元，配套及衍生产业销售收入实现 100 亿。在今年的 618，中国产业带商家在聚划算天天特卖抢到 4.66 亿笔订单，618 卖的最好的前 50 个中国产业带，有 49个加入了天天特卖的 C2M 生态。今年 9 月，在 99 划算节上，聚划算推出四个针对下沉市场商家的运营工具，分别是新供给中心、电力图、火聚手和共享网。

1.新供给中心：将依托阿里巴巴平台，以技术和数据为商家赋能。商家品牌从生产阶段就可以得到新供给中心提供的数据支持，以产出更适销对路的产品；

2.‚电力图‛：整合阿里生态和相关合作伙伴的下沉通路和场景。帮助商户直达下沉市场用户；

3.‚火聚手‛：有效激活百城千县亲友关系网，影响数以亿计的中国家庭，进一步提升下沉市场的用户活跃度。基于亲友关系的好货分享。用户可以和亲友一起抢好货，赚红包；

4.‚共享网‛：品牌商可以进入共享流量池，从而实现共享‚新客‛。可让参与品牌将新获取的下沉市场用户。

5. 投资建议：

阿里巴巴是国内互联网企业的领军企业，同时也拥有"零售巨头、商业操作系统王者和金融科技鼻祖"等多个标签，我们暂不考虑收购网易考拉带来的影响，预测公司 2020-2022财年营收分别为 5068.06亿元、6370.81亿元和 7715.34 亿元，同比增长率分别为 34.49%、25.71%和 21.10%，归母净利润（Non-GAAP）分别为 1553.56亿元、1631.79 亿元和 1951.13 亿元，同比增长率分别为 54.22%%、5.04%和 19.57%。DCF 模型下，假设 WACC为 11%，永续增长率为 4%，给予公司 203 美元/ADR 的目标价，维持强烈推荐评级。

（报告来源：东兴证券）

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