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玻纤行业供需进入“磨底期”，有望逐季转好

玻纤行业周期与成长摆动

玻纤作为一种替代性功能材料，大多数下游细分领域无疑是成长性较强 且受国家政策鼓励的，包括风电、汽车轻量化、PCB 等。然而，供需两 端在特定时间仍会体现出一定的周期性。需求端受全球经济和细分行业 周期性影响，供给端的刚性产能新增则是不可忽视的力量，甚至不排除 短期对供需关系会起主要影响作用。

此轮产能新增主要来自中国巨石等龙头企业，且绝大多数是中高端产能， 细分领域需求的较快增长及行业的较高壁垒(技术研发和配套能力要求 高、认证周期长，用户粘性高)将使得产能冲击的力度有所减弱。持续 数年的高盈利的确刺激了一定程度的中低端产能新增(重庆三磊等)，但 由于技术和成本的差异，短期内很难对行业造成较大影响。据我们测算， 18Q3-19Q2 玻纤季度边际产能均有新增，对行业价格将持续形成压力， 但由于 19年新增产能边际逐渐减少，随着需求的增长，19Q2 之后新增 产能对价格的影响或将逐步消除。由于“两材重组”消除玻纤同业竞争 的原因，后续行业两大玻纤巨头的整合工作也将在一定程度上提升行业 集中度，对冲此轮周期的波动。

供给:18 年新增产能较多，19 年将逐季消化

18年玻纤行业新增产能主要来自主流大企业，集中在中高端领域，产能 冲击或将主要在 19 年上半年体现，也将随着需求的稳步增长逐渐消化。 20 年全球有效产能增速或为 3.5%，供需或出现偏紧情况。

2017 年底全球玻纤产能为 700 万吨，根据我们测算，截止到 2018年 12 月 31 日，国内新增产能为 105 万吨(详见图2)，同比增速 为 15%。18 年产能新增与历史最大的不同是此次新增主要来自中 国巨石、泰山玻纤和重庆国际为主的大企业，分别新增 39、10 和 10 万吨，占已新增产能比重达到 56%，且主要集中在汽车轻量化、 风电和电子等领域。

虽然 18 年新增产能较多，但真实产能冲击有限(预计 18 年新增产 能造成的产能冲击为34.4万吨(图 4)，同比增速为5%，与全球玻 纤需求增速基本匹配，一定程度上可以解释 18 年 Q1-Q3 玻纤景气 度并未受影响)。18 年新增产能的有效部分将主要在 19 年上半年 体现，微观上与 18Q3 至 19Q1 无碱粗纱和电子纱等价格下滑对应。 虽然 19年部分企业仍有产能新增计划(预计 19 年净新增最大为 38.6 万吨，这部分新增在 19 年的有效贡献为 32.9 万吨，详见图 3)， 但绝对量和相对量相比 18 年均有明显减弱。根据我们测算，18 和 19 年新增产能导致的 19 年有效产能的增加为106万吨，增速或达 13.2%(按 18 年底全球产能为 805 万吨计算)。展望 2020年，19 年新增的产能边际上会对 2020 年形成冲击，产能冲击为 29.8 万吨(图 3)，假设 19 年底全球产能为 844 万吨计算，产能同比增速仅 为 3.5%，而需求增速约为全球 GDP 的 1.6 倍，供需有可能出现偏 紧的局面。

总的来说，随着需求的增长以及由于供需压力之下小企业盈利能力 的弱化，我们认为此轮产能的刚性增加对短期供需关系的影响或将 逐步被消化，预计 19 年的供给压力将逐季减小。与此同时，中小 企业盈利能力的弱化将削弱其进一步新增产能的意愿，而在此轮行 业新增中占到主导地位的龙头企业，将奠定中长期强者恒强的局面。

19 年玻纤总体需求增速或小幅下滑，结构性亮点仍存

玻纤需求与全球GDP及工业增加值存在较大相关性，并具备一定弹性。 随着全球 GDP 趋于平稳，玻纤需求增速跟随其窄幅波动。玻纤作为一 种替代材料，在各应用领域的渗透率不断提高，我们测算出全球玻纤产 量增速与全球 GDP 增速比值(定义为 alpha)呈现上升趋势，alpha 由 2012 年的 0.81 逐步增长至 2017 年的 2.84。按照 2019 年全球 GDP 增速为 3.1%(穆迪预测)计算，全球玻纤需求增速约为8.8%(假设 alpha 恒定)。

中国玻纤的景气程度与国内 GDP 相关性较高，另外也由于原纱产能投 放进度以及大企业的相对优势等，体现出区域性景气不同。中国玻纤景 气存在两个独立于全球经济周期的时期:1)2007 和 2008 年中国玻纤 产能快速扩张(两年合计新增产能 60 万吨)，带来全球玻纤产能的转移; 2)2014-2015 年国内玻纤需求跟随风电等领域而复苏。

2019 年以来，除了美国之外的其他主要经济体 PMI 呈现震荡向下的趋 势，随着美国经济由强转弱叠加上贸易摩擦对中美两国的潜在影响，我 们认为 19 年全球经济增速相比 18 年或将有所放缓，玻纤需求增速也将 有所回落，但仍将保持较稳健的增长。

n需求结构:2016 年，全球玻纤下游应用中建筑建材和交通运输占比为32%和 28%;工业设备(管道、贮藏等)、风电叶片、电子等的需求分 别为 21%、8%和 11%。包括中国巨石和泰山玻纤在内的主要企业中高 端需求占比较高(风电、热塑和电子纱需求占比均超过 50%)。

19年风电纱需求或超预期，汽车用热塑纱和电子纱需求有望逐季转好。

汽车轻量化用热塑玻纤纱增长主要来自渗透率提高，风电和电子纱需求提升与总量关系更大，龙头企业产品结构高端化致市占率不断提高。

汽车产量增速或放缓，渗透率提高驱动行业保持平稳增长，龙头企 业市占率不断提升。随着各国对汽车油耗和碳排放要求趋严(汽车 减重 10%，燃油消耗量降低 6-8%)，多项政策促汽车轻量化加速推 进。目前一辆传统乘用车平均使用玻纤为 7 kg，新能源汽车由于对 能耗要求更高，我们预计对玻纤的单位需求量更高。全球主要经济 体传统汽车增速下滑对玻纤需求或存在一定影响，新能源汽车产量 增速虽然较高，但由于占比较小，短期很难从总量上拉动热塑玻纤 纱的需求(2018 年中国汽车总产量为 2797 万辆，其中新能源汽车 产量为 130 万辆，占比约为 4.5%)。值得一提的是，汽车轻量化用 热塑玻纤纱需求与渗透率提高存在较大关系(2008-2017 年国内热 塑型玻璃钢的复合增速为 15.8%，高于国内玻纤粗纱产量 7.6%的 复合增速)。目前国产车玻纤及复合材料应用比例为 8-12%，而发 达国家在 20~30%，而我国油耗标准年降幅要求更高，未来玻纤渗 透率有望逐渐提升。对于龙头企业而言，行业需求总量的快速增长 和其自身产品结构的变化，使得其在汽车轻量化用热塑玻纤纱领域 销售增速较高。据粗略统计，2017 年中国巨石和泰山玻纤热塑玻 纤纱销量(一般指产品价格高于均价的短切纱)分别保持 50%和 30%以上的增长。

2018 年风电装机已出现反转，19 和 20 年或将迎来 2 年抢装。能 源局数据显示，2018年装机同比高增(预计并网数据为 20.6GW， 同比增长超过 37%)、弃风率同比下滑，行业反转兑现，在2018年三北解禁、中东部常态化、分散式放量等逻辑基础上，未来几年 行业还有三个积极因素:1)2021 年之后将全面实现风火同价，补 贴难再有;2)补贴拖欠压力较大，大量存量项目需要清理;3)海 上风电业务将迎来较大发展。我们预计 2019 和 20 年新增装机约为26和 33GW，复合增速超过 25%，其中三北地区吉林于2019年已 解除红色预警，“红三省”变为“红二省”。行业自 2018Q4 起回暖 明显，传统淡季一季度也呈现淡季不淡行情。

5G等新兴领域提供PCB行业增长新动能，龙头电子纱企业绑定核 心覆铜板厂商。电子纱(布)处在 PCB 产业链最上游:电子布、 铜箔和树脂等三大原材料是覆铜板的上游，覆铜板作为核心基材是PCB的上游。全球PCB的下游应用领域主要集中在通信、计算机、 消费电子和汽车电子等四大领域，占比接近 70%。虽然手机、计算 机市场整体增速有所放缓，但智能汽车、新能源汽车、5G 发展带 动通讯基站相关设备需求等均将拉动 PCB 行业的需求增长。根据 Prismark 统计，2017年全球和中国 PCB 产值为 588 和 297 亿美 元，同比分别增长 8.6%和9.7%。并预计 2022 年全球和中国PCB产值将达到 688 和 357 亿美元，2017-2022 年复合增长率为 3.2% 和 3.7%。PCB 行业的需求是决定电子纱终端需求总量的核心因素， 而覆铜板企业的高集中度及龙头企业的强势话语权决定主流电子 纱企业销量。全球覆铜板前十大厂商市场份额为 74%，集中度较高， 且拥有较强议价能力，生益科技的市占率达到 10%左右，龙头电子 纱企业通过绑定大客户获得较高市场份额。

建筑建材等领域需求与地产和基建投资具备一定相关性，需求并不悲观。 玻纤在建筑工程前期、后期和装修装饰等领域均有应用。前期主要应用 在现浇混凝土模板、建筑物承重结构和给排水工程;后期主要应用在防 水材料、外墙屋面和顶棚等领域。2019 年 1-2 月份，全国房地产开发投 资 12090亿元，同比增长 11.6%，增速比 2018 年全年提高2.1个百分 点。2019 年 1-2 月份，1-2 月份，房地产开发企业房屋施工面积 674946 万平方米，同比增长 6.8%，增速比2018年全年提高 1.6 个百分点。2019 年 1-2 月份，全国固定资产投资(不含农户)44849 亿元，同比增长 6.1%， 增速比 2018 年全年提高0.2个百分点。2019 年 1-2 月份，基础设施投 资(不含电力、热力、燃气及水生产和供应业)同比增长 4.3%，增速比 2018 年全年提高0.5个百分点。基建和地产的较强韧性将对国内建筑建 材用玻纤需求形成支撑。

产品特性和竞争格局决定价格波动幅度

行业集中度高，中高端产品技术壁垒高，中低端产品成本优势为王

玻纤行业集中度较高，全球和全国 CR3 分别为 48%和 63%，巨石产能 位居全球榜首。按照2018年底全球玻纤总产能为 805 万吨计算，中国 巨石产能占比为 21.7%(175 万吨)，位居榜首，OC 和泰山玻纤紧随其 后，分别为 15%(120 万吨)和 10.8%(87万吨)，CR3 达到 48%。 从国内竞争格局看(不考虑国内公司在海外的产能)，CR3 接近 63%(巨 石、泰玻和重庆国际分别为 32%、18%和 13%)。

玻纤行业资金和技术壁垒较高:玻纤属于重资产行业，每一万吨池窑投 资额约为 1.5 亿元，且新建单窑规模最低为 5 万吨，1 条产线需要投入7.5亿元，资金壁垒较高。另外，玻纤行业是技术密集型行业:1)窑炉 设计、浸润剂配方、多孔漏板、粘结剂等技术以及人员经验对产品质量 和成本均十分关键。2)高端产品市场技术壁垒更加明显，热塑、风电 以及电子纱等高端产品对研发和技术实力要求更高，且一般认证周期较 长，用户粘性较高，新进入者很难抢占市场。目前在风电领域，CR3 为 91%。

中高端产品龙头企业寡头垄断，中低端产品全市场竞争。玻纤行业在中 高端领域的技术和认证壁垒更高，为了研究方便，我们将行业内的公司 分为 5 类:1)三大、2)三小、3)其他中小企业、4)行业新进入者、5)落后产能(坩埚生产法小作坊等)。第一类“三大”为中国巨石、泰 山玻纤和重庆国际，这三家作为国内乃至全球玻纤行业的领军人物，拥 有的最大共同点是产品结构中高端化，除这三家以外的其他企业的产品 均为中低端产品。第二类“三小”为长海股份、山东玻纤和四川威玻等 老牌玻纤企业，长海生产的玻纤纱主要是自用(生产制品)，也会外售 一部分;山玻和威玻均会给 OC 做代工，技术有积累，产品质量过硬。 第三类“其他中小企业”生产同质化、可替代的产品，各公司之前成本 差异不大，公司盈利跟随行业波动。第四类“行业新进入者”包含重庆 三磊和元源新材等企业，资金和技术等方面与主流企业存在一定差距， 但新进入者往往通过降低产品价格的方式获得市场份额以及维持现金周 转。第五类“落后产能”生产玻纤的方法还停留在坩埚方法，产品质量 较差，后续如果环保趋严这部分产能有望被淘汰。

龙头企业的成长性来自应用领域高端化且渗透率不断提升:汽车轻量化 使用的热塑型玻纤应用范围和渗透率不断提高，新增风电装机快速增长 以及叶片大型化的趋势致使风电玻纤纱需求增加明显。而热塑纱及风电 纱技术和认证壁垒较高，主要被高端企业占领，这也是龙头企业业绩增 速快于行业增速的原因。

中国巨石成本领先竞争对手至少5年，绝对优势无法撼动，泰玻等企业 通过冷修技改逐步降低生产成本。自 13 年以来，中国巨石通过冷修技 改实现了生产成本的大幅下降，单位生产成本自13年的 4109 元/吨下 降至 2017 年的 3300 元，与此同时，三费等也持续下降，自1592下降 至 1090 元/吨。近年来，泰山玻纤等企业也陆续通过冷修技改等方式实 现了生产成本的降低，但从绝对值上来看，依然与巨石保持一定差距。 值得注意的是，我们从报表中分析得出的均价与产品结构(制品的占比、 中高端纱的占比)有较大关系，所以若要比较企业竞争力的差距，可以 通过毛利率和净利率水平来比较，从图 35 和 36 可以看出，巨石相对行 业第二的竞争对手泰玻也有较大的领先优势，更不用说其他小企业了。

电子纱价格高位回落或将维稳，风电和热塑纱价格平稳，无碱粗纱竞争激烈

玻纤作为一种增强型材料，需求领域较多，产品品类极其丰富和多样化。 一般行业内根据产品用途定义中高端和中低端产品，前者包括风电纱、 汽车轻量化用热塑纱、PCB 领域用电子纱;后者包括建筑建材用无碱粗 纱、工业用管道纱等。故对于企业价格的判断不仅需要跟踪单个领域产 品的价格，也需考虑产品结构的变化。

电子纱资金和技术壁垒高，供需独立，价格波动相对剧烈。电子纱是玻 纤纱的一种，其织成布之后主要用在 PCB 等领域，终端需求是半导体、 军工等高新技术领域。从生产和产品特性角度讲，直观的体现是单丝直 径更细(一般粗纱为 10~20μm，电子纱为 4~9μm)，内在的深层表现 是生产技术壁垒较高，与之对应的是高昂的资金进入壁垒。从技术门槛 来说，更细的直径对技术和工艺要求更高，电子纱采用的是池窑多孔大 漏板多分拉工艺，通过强制冷却、改性淀粉型浸润剂、辊动式单丝涂油 浸渍，严格气流及温湿度控制，最后采用大卷装变频调速拉丝及漏板温 度补偿技术拉制而成。与一般玻纤纱相比，生产技术难度更大。从资金 门槛来说，因为不管是从池窑的设计、设备的购买等角度来说，电子纱 的要求均更高，其投资成本也更高。巨石一条 6 万吨电子纱和 2 万吨电 子布生产线的投资额高达 22 亿元，而一条 12 万吨无碱粗纱的投资额仅 为约 10亿元。因为产品和生产工艺的特殊性导致电子纱的供给是完全 独立的，不能进行转产，因而电子纱产能一般不具备调节空间，不管是由于供给还是需求的原因，当供需出现明显错配时，价格会发生较大波 动，这也是历史上电子纱价格变化剧烈的原因。2018年下半年以来， 电子纱的价格发生较大下滑主要是供给端的影响，2018年 8/11/12/12月林州光远、安徽丹凤、中国巨石和台玻等 4家企业分别新增电子纱产 能 5/3/6/3万吨，合计为 17万吨，而在此之前全行业的供给仅为 63万 吨，边际增加 27%;而从需求端来说，PCB 的需求短期并没发生较大 的变化。春节期间，下游及终端市场开工率低，主流厂商的库存积压导 致价格大幅下滑至目前的 8000-9000 元/吨。到目前为止，供给的压力 已经大幅消化，而随着需求端的逐步回暖，我们认为电子纱的价格下行 幅度有限，大概率会保持平稳。

除电子纱以外的其他产能可以转产，供给端有一定调节空间。当某一领 域需求放缓时可以通过转产的方式减少相应的供给，所谓东边不亮西边 亮。

风电纱集中度较高，长期协议客户占比较高，风电纱拥有品牌议价。在 风电纱领域，中国巨石、泰山玻纤和重庆国际(包含与 OC 的合作线) 的市占率达到 90%。下游整机商集中度较高(2017 年包括金风、远景 和明阳在内的大型整机制造商CR5达到 67%，CR10 为 90%)，且由于 风电玻纤纱对叶片的质量(强度等)起到至关重要的作用，下游客户对 风电纱的品牌有较高的要求，因而一般下游主要大客户会与风电纱供应 商签订长期协议。中国巨石国内的风电纱客户主要是中复联众，海外的 客户包括西门子和维斯塔斯等;泰山玻纤国内的客户主要是中材叶片等。 虽然短期来看风电纱供给有所增加，但需求也保持高增态势，且由于风 电纱的客户结构和竞争格局相对较好，因而价格波动相对较小，目前保 持平稳。由于 19和 20 年国内装机均将保持高增态势，我们判断新增的 供给将逐步被消化，价格大概率会保持平稳态势。

汽车用热塑纱认证周期长，客户粘性强。近年来，由于轻量化和节能的 要求，热塑性复合材料在汽车领域的应用量增长迅猛，替代金属材料应 用于车辆结构件及半结构件的情况越来越多。2017 年，热塑性复合材料 在汽车中的门基板、座椅骨架和防撞梁等零部件上的应用呈现明显上升 趋势。热塑玻纤纱的下游客户大多是复合材料生产厂家，复材厂商需要 根据主机厂的车型进行同步研发，只有得到主机厂相关车型的定型认证 才能实现供货，因而对于主要复材大客户而言，一旦能对主机厂实现批 量供货之后，玻纤纱几乎不会更换，客户粘性较强。且一般签订中长期 协议的客户占比较高，目前价格基本保持平稳。后续随着汽车库存消化， 新能源汽车继续维持高增以及热塑复材渗透率的提高，新增的供给将逐 步消化，中长期看，主要企业在热塑方面的产能占比将逐渐提高。

无碱粗纱全市场竞争，成本优势是关键，价格压力或仍存。无碱粗纱是 生产技术门槛相对较低的产品，不管是小企业还是行业新进入者均能生 产，因为竞争较激烈，价格随行就市。传统需求淡季叠加产能新增，一 季度价格承压。以2400tex 缠绕直接纱为例，市场成交价格较前期有小 幅下调，降幅200~300 元/吨不等，目前主要企业价格在4500-4800 元/ 吨。根据我们对季度产能边际新增的测算，2018Q3~2019Q1 是玻纤行业 供给压力最大的时间段，价格确实如期下滑，后续若中美贸易摩擦升级 或需求未能如期转好，无碱粗纱的价格压力相比其他品类最大。

中国巨石:砥砺无惧，再现锋芒

不同情景假设下盈利情况测算

上文我们分析了要计算公司的价格情况不仅需要考虑单个需求品类的 价格变化情况，亦要考虑产品结构的变化。根据调研情况，我们大致对 巨石过去 2 年各品类的销量和价格做了拆分，以便测算 19 年的盈利情 况。

中国巨石近几年中高端产品占比逐年提升，趋势依旧。公司 18 年风电 纱、热塑纱和电子纱的占比约为 18%、22%和 2.9%(销量分别约为28.3、 34.5 和 4.5 万吨)，预计至 2019 年占比分别提升至20%、25%和 5.9%。

n18 年年初提价致全年价格提升。18 年各类产品价格按照应用领域分， 电子纱价格最高，其次是热塑纱、风电纱和建筑建材用纱。按照毛利率 来看，电子纱>热塑纱>风电纱>建筑建材用纱。

我们分三种情景假设做 19 年的价格和盈利能力测算。

说明:电子纱 8500 元/吨(含税)的价格已经是历史底部价格;无 碱粗纱 4700 元/吨(含税)的均价接近历史底部价格，但由于主流企业近年来生产成本均有降低，不能完全以历史底部价格作为参考。

情形一:中性假设。电子纱、无碱粗纱全年均价按当前价格计算(分 别为 8500 和 4700 元/吨)，风电和热塑纱、管道和其他均按去年价 格同比下滑 1%计算(约下降 70 元/吨)。在假设生产成本和三费相 比 18 年维持稳定的情况下，预计19年盈利为 25.54 亿元，同比增长 7.6%。

情形二:电子纱在当前价格基础上再下滑 500 元/吨，无碱粗纱按巨 石的盈亏平衡线计算(含税价 4450 元/吨)，风电和热塑纱、管道 和其他均按去年价格同比下滑 2%计算(约下降 140 元/吨)。在假 设生产成本和三费相比 18 年维持稳定的情况下，预计19年盈利为 23.88 亿元，同比增长 0.6%。

情形三:悲观假设。电子纱在当前价格基础上再下滑 500 元/吨，无 碱粗纱按含税价4000元/吨(这个价格行业里面很多小企业基本不 赚钱)，风电和热塑纱、管道和其他均按去年价格同比下滑 5%计算(约下降 300~400 元/吨)。在假设生产成本和三费相比 18 年维持 稳定的情况下，预计19年盈利为 20.63 亿元，同比下降 13%。

从以上分析可以看出，即便在考虑相对悲观的情况下，19 年的盈利 仍在20亿以上，对应当前市值估值为 18 倍，具备一定安全边际。

“国际化”和“智能制造”引领未来几年发展

智能制造+电子纱+海外产能扩张齐头并进，产能增加叠加技术和成本优 势，市占率有望进一步提高。 1)根据我们测算，公司 2018 年底产能 将达到 174.5 万吨(包括 2018 年下半年新增的智能制造和电子纱产能， 美国 8 万吨产能预计 19 年初点火，未包含在内)，2019 年底产能将达 到 182.5 万吨。2)公司技术和成本优势全球领先:公司通过冷修技改 和技术改造持续降低生产成本，成本领跑国际竞争对手和中小企业。3) 为应对贸易壁垒、反倾销税以及中美贸易摩擦影响，巨石近年来持续进 行海外扩张，截止 2018 年底，埃及产能为 20 万吨。未来随着美国产线 点火以及新建印度产线，海外产能将进一步提高。随着全球玻纤需求的 稳定增长，公司的产能投入以及技术和成本优势将使得公司市占率进一 步提高。

深耕中高端领域，进一步分享热塑、风电和电子纱红利:目前公司中高 端产能占比约 60%。在热塑和风电纱领域的市占率为 16%和 37%，占 据龙头地位。与此同时，公司积极布局电子纱领域，第一条 6 万吨电子 纱产能已经点火。公司将凭借技术、成本和管理优势将进一步分享高端 领域红利。

中材科技:玻纤内生改善稳盈利，叶片乘“风”破浪促增长

风电或再迎抢装潮，叶片龙头盈利有望重回高增长

19 和 20 年风电有望再迎抢装，叶片龙头盈利有望大幅增长。风电行业 将迎来至少 2 年的景气周期，主要是因为:1)2021 年之后将全面实现 风火同价，补贴难再有;2)补贴拖欠存在较大压力，大量高电价存量 项目需要加速清理;3)海上风电将迎来较快速发展。我们预计 19 和 20 年国内新增装机并网量为 26 和 33GW，复合增长率超过 25%。从供 给端看，15 年抢装潮之后，16-18 年行业景气度下滑(装机总量降低)， 且由于主机厂对叶片厂商有强势话语权，相同机型产品价格呈现逐年下 滑趋势，行业总体毛利率水平逐年下滑，行业龙头中材叶片在18 年上 半年甚至出现亏损。而近年风电叶片更替进程加快，叶片大型化趋势势 不可挡，对小企业来说，连续几年的低盈利使得生存压力较大，且产品 更新迭代较快，一旦没有研发出新产品，老的叶片机型就将逐步被市场 淘汰。与此同时，16-18 年大企业产能利用率并不高(70%左右)，短期 之内未进行盲目产能扩张。进而，我们判断在行业景气上行期叶片有效 产能或不足，19 和 20 年大型叶片产能供需将呈现偏紧的状态，同样型 号的叶片单价将有望保持平稳，新研发产品则将享受高的产品溢价。对 于行业龙头中材叶片而言，产品结构的中高端化使得公司近年来单MW 价格呈现上升趋势，公司将继续利用技术、成本和产品优势进一步提高 市占率，且由于结构变化和规模效应，毛利率将明显提升，盈利能力有 望大幅提升。同时，公司积极进行国际化和海上风电战略布局，有望增 加新的需求市场。

泰玻内生成本改善助力盈利稳定，锂电隔膜锦上添花

泰玻内生成本改善助力盈利稳定。随着新产线点火投产，产能增加带来 的规模效应、新产线成本下降、经营管理的精细化使得 18 年泰山玻纤 单位成本下降明显。19 年老产线冷修技改及关停计划将进一步促进产品 结构升级(热塑、风电、电子纱等占比仍将逐步提高)和成本改善，成 本下降仍然值得期待。虽然目前电子纱和无碱粗纱价格均出现较大幅度 下滑，但销量增加和成本改善将在一定程度上对冲价格下滑带来的影响， 我们预计 19 年玻纤业绩有望保持平稳。

锂电隔膜业务稳步推进，长期价格虽承压，有资金和技术优势的企业将 在未来竞争中胜出。新能源汽车放量带动隔膜快速增长。湿法隔膜性能 优异，代替干法趋势明显，2018 年干法隔膜产量 7.06 亿平米，同比增 长 7.8%，湿法隔膜产量为 13.06 亿平米，同比增长 67.4%，湿法隔膜 产量占比达到 65%，同比增加 11%。公司 2011 年进入锂电隔膜领域， 2016 年投入 9.9 亿建设 2.4 亿平米新线。目前 4 条生产线已全部完成 调试，并获得 CATL 和亿纬锂能等客户的产品认证。虽然新增供给较多， 但湿法涂覆的中高端有效产能仍不足。中长期来看价格承压，但公司具 备较强的资金和资源优势，未来有望在竞争中逐渐胜出。