新三板做市商选股逻辑和特点专题研究（一）
数据显示，排名靠前的20家券商里，中小型券商的比重和参与度更高。中小型券商对做市的兴趣更加浓厚，主要原因可能是为了博取弯道超车的机会。
新三板在线研究中心 · 文/陈睿
【研报要点】
1、数据显示，排名靠前的20家券商里，中小型券商的比重和参与度更高。中小型券商对做市的兴趣更加浓厚，主要原因可能是为了博取弯道超车的机会。
2、研究发现，券商们在挑选做市标的时虽然有着个性化的考虑，但仍有许多地方不谋而合。例如，兴业和中泰的第一重仓股都是联讯证券;中泰和申万宏源的重仓股中均出现同一只个股的身影。
一、引言
做市商制度起源于国外，是一种市场交易制度，一般由具备一定实力和信誉的法人充当做市商，向市场连续报价，并按其提供的价格接受投资者的买卖要求。
目前纽交所是世界上最成功实践做市商制度的证券交易所，2010年5月6日美国股市发生了闪电崩盘事件，事件的直接后果是5分钟内道指暴跌600点，市值瞬间蒸发达1万亿美元。但有意思的是，当时以“NYSE”开头的股票都可以正常的交易下去，这主要得益于纽交所做市商交易员的人为干预。当然，这种应急能力也成为了纽交所自豪的资本之一。
国内来说，引入做市商制度到新三板市场，是第一次真正大规模的将做市商制度应用于全国性的股权转让市场。
如今，经过几年的发展，新三板的参与者对做市商制度也不再陌生，截止2017年7月25日，共有92家券商参与做市。其中做市股票数量最多的券商是兴业证券，参与做市278家，最少的大同证券做市股票仅有1家。
券商做市无论从持有的股票市值还是活跃程度来看，已经成为了新三板不可忽视的一股市场力量，那么这些做市商在选择做市标的时的考量是什么?投资风格有什么不同，亦或与其他做市商相比有何妙招呢?
二、中小型券商更愿意参与新三板做市
首先，新三板做市股票数量最多的前20家做市券商，可以分为两个梯队，第一梯队是以兴业证券和中泰证券为首的做市商，做市股票数量均在200家以上;第二梯队是以联讯证券和广发证券为代表，做市股票数量在100家以上，200家以下，而论及排名情况，第二梯队的券商排名基本都在10名开外。
其次，从参与做市的券商规模角度分析，小券商对新三板的兴趣更加强烈。例如，前十名做市券商中，券商自身总资产排名前十名的只有申万宏源和国泰君安两家，其余都是中小型券商。
排名第10至第20名的做市商中，虽然有多家综合实力强劲的大型券商，如中信、海通、广发、招商等，但是总体上参与度还是不及中小型券商。
三、做市商重仓股各有偏爱
(1)兴业证券偏爱金融和技术
根据东方财富choice数据，截至7月25日，兴业证券做市股票共278只，参与做市数量排名第一，其中可查询到的库存股共150只，合计持有9,740万股，约合市值7.45亿元。
通过上表可以看到，兴业证券前十大库存股中，行业属性是金融的共有4家企业，分别是联讯证券(证券业务)、香塘担保(担保业务)、融信租赁(融资租赁)、思考投资(投资业务)。持有上述4家企业的市值合计约5,112万元，占总投资额的6.86%。
其余6家企业中，除了文鑫莲业是经营莲子(食品级开发)的外，另外5家都有较强的技术属性。
在这5家技术型企业中，新三板在线研究中心通过研究后发现，最具潜力的企业是中晟光电，中晟光电主营MOCVD设备，这是LED产业链中最重要的生产设备。目前放眼全球，美国厂商Veeco所提供的MOCVD设备的市占率排名第一。但从最新的趋势来看，中国国内厂商大有奋起直追的架势，LEDinside调查报告显示，2017年国内LED芯片厂的全球市占率已经提升至45%，国内比较大的厂商如三安光电和华灿光电都已经具备了行业龙头的地位，其A股的市值分别超过了750亿元和120亿元。
而国内MOCVD设备商中，如AMEC中微半导体、Topecsh中晟光电在内的新秀公司也纷纷崛起，上述公司2016年的市占率合计约11%，未来还有进一步提升的空间。发展空间的想象，一方面来自国产替代，另一方面则是看好国内LED的发展大潮。
(2)中泰证券善于把握机会
根据东方财富choice数据，中泰证券的做市股票255只，数量排名第二。其中可查询到的库存股为154只，合计持股2.11亿股，约合市值10.82亿元。从持仓市值角度来说，中泰证券的做市规模要高于兴业证券。
从中泰证券的十大库存股的构成情况来看，并没有明显的投资偏好，这些持仓量排名靠前的公司有做金融、蓄电池、传媒、汽车轮胎、轴承、LED芯片、休闲零食、精细陶瓷等等。因此，从投资的行业角度分析，中泰证券可谓不拘一格。
如果要找出与兴业证券持仓股相似的地方，那么对于联讯证券和圆融科技(LED产业)的做市，两者存在一定的雷同。例如，兴业和中泰都将联讯证券作为自己的“压舱股票”，不过在对联讯证券的持仓市值上，中泰证券明显更加大胆一些，持股数是兴业证券的6倍多。
此外，在研究过程中，新三板在线研究中心还发现有意思的一点，就是中泰证券对亚锦科技的投资。亚锦科技原本是一家奄奄一息的公司，其主营业务为医疗卫生软件的研发和销售，但是通过公司2015年的财报数据，我们可以看到，2015年公司全年收入不足100万元，且亏损严重(未分配利润为负638万元)。而就在此时，救星出现了，2016年2月2日，亚锦科技发行26.4亿股股份购买南孚电池60%股权的重大资产重组获得股转公司批准，公司的控股股东变更为福建南平大丰电器有限公司，实际控制人变更为吴尚志和焦树阁。
至此，亚锦科技完成了由麻雀到凤凰的转变，从一个年收入不足百万的公司，瞬间变身为年收入过20亿的“龙头”企业。公司的主营业务也由此前的医疗卫生软件研发和销售变更为碱性电池生产和销售。
变更主营业务和控股股东后的亚锦科技除了经营实力得到大幅提升外，还吸引了大批做市商前来加盟。从公告的时间顺序来看，做市商入驻全部发生在亚锦科技重组之后，从2017年2月9日起，做市商逐渐加入，截止到7月25日已有10家做市商持股亚锦，其中持股数量最多的是广发证券，共持4,000万股。
(3)申万宏源重视标的业绩表现
根据东方财富choice数据，申万宏源证券的做市股票247只，数量排名第三。其中可查询到的库存股为128只，合计持股1.24亿股，约合市值6.81亿元。持有市值上略小于兴业和中泰。
从申万宏源的持仓结构来看，与中泰证券一样没有明显的行业偏好，不过论及标的公司的盈利情况，申万宏源和中泰证券的选择似乎更加稳健，两者的十大做市库存股中2016年净利润大于2,000万元的均占7家，相比之下兴业证券的选择就显得更大大咧咧一些，兴业证券的十大做市库存股中净利润不足2,000万元的公司有6家。
进一步分析申万宏源的十大做市股后，新三板在线研究中心发现，新生飞翔这家公司同时出现在了申万宏源和中泰的十大做市股名单里。
据悉，新生飞翔是一家专业从事航机传媒等业务的企业。航机传媒相对于传统的纸质和电视媒介来说，属于较新的领域。航机传媒的两个重要的载体是机场与飞机，机场媒体主要包括机场室内外广告牌、大厅灯箱、LED大屏、数字显示屏、实体展示平台等媒介资源，各地机场主要采用对外招标或合作协议方式经营。
航机媒体主要包括航机报纸、期刊等平面媒体，以及机上闭路电视、机上平板电脑、小桌板、座椅头巾等客舱设施媒体。
而新生飞翔主要的业务就聚焦于航机传媒，包括机身喷绘等传播方式，截止2016年公司机身喷绘完成了如“乐视TFBOYS”、“超女”、“UC”、“蒙牛”、“大嘴猴”等知名广告主的业务。
与普通大众媒体相比，航机传媒具有目标受众更优质、人均传播成本更低、干扰度更低等优势。而为了获得这种优势，掌握航机资源是其开展业务的基石，同时也是航机传媒公司必备的核心竞争力之一。根据新生飞翔的年报，公司已经拥有海南航空、天津航空、祥鹏航空、西部航空等航空公司，机上媒体资源和渠道的独家使用权。此外，通过公司年报可以看到，仅航机传媒一项业务就为公司创造了4,033万元毛利，相当于其他所有业务毛利的总和。
四、总结
(1)中小券商更青睐做市
通过对新三板股票做市商的研究，我们可以看到，排名靠前的20家券商里，中小型券商的比重和参与度更高。新三板在线研究中心认为，中小型券商对做市的兴趣更加浓厚，主要原因可能是为了博取弯道超车的机会。因为，通过对券商综合实力的研究可知，目前来说小券商想通过争夺IPO资源、渠道资源实现超车的几率越来越低，而新三板做市是一项新型业务，从某种程度上讲，大家的起跑线是一致的，同时为新三板企业做市还能获得许多IPO潜力公司的资源。
(2)对优质企业的渴望大于集邮的兴趣
为了验证做市商对集邮概念股的兴趣，新三板在线研究中心做了一个测试，我们以宣布上市辅导日期作为分界点，看一看前后做市商增减变动的情况。我们共选取了41家处于上市辅导期的挂牌公司(做事交易)，大多数企业在宣布上市辅导后，做市商没有变化或者有所减少，而增加做市商的企业只有10家，不到采用做市转让企业的四分之一。
那是不是由于企业进入辅导期后停牌导致的呢?事实上，大多数做市企业还是可以交易的，所以并不存在买不到的情况。
此外，我们通过对10家做市商有所增加的挂牌公司的研究后发现，这10家挂牌公司的质量要好于其他公司。例如这10家企业2016年的平均净利润达到了6,602万元，而同期另外31家没有增加做市商的企业平均净利润只有3,567万元。
所以，从上述分析可以看出，做市商在选择投资标的时并不是一股脑冲着集邮概念而来的。
(3)前三大做市商投资标的的借鉴
最后通过对做市商手里重仓股的研究发现，券商们在挑选做市标的时虽然有着个性化的考虑，但仍有许多地方不谋而合。例如，兴业和中泰的第一重仓股都是联讯证券;中泰和申万宏源的重仓股中均出现同一只个股的身影。
本次对前三大做市商持股的研究，重仓股中共有30家企业，排除2家重复企业，剩余获得股票样本为28只。经过研究，新三板在线研究中心认为，28只样本股中有不少值得我们借鉴的投资策略，如：
1)中晟光电：正在崛起的MOCVD设备供应商，未来具备成为细分领域行业龙头的潜质。
2)联讯证券：新三板流动性最高的企业之一，具备金融和投资双属性。
3)亚锦科技：资本运作能力强，未来有转板IPO的想象空间。
4)海航冷链：区域冷链龙头企业。
5)旭建新材：混凝土新材料，应用前景较好。
6)新生飞翔：机上传媒创新进行时，APP上线、电商转型等概念值得期待。
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本文出品：新三板在线研究中心。研究员：陈睿。
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