中材国际: 全球水泥工程服务龙头迈向崭新阶段

全球水泥工程服务龙头， 钢贸案后轻装上阵。 公司是国内外水泥工程服务的领军企业，一带一路走出去排头兵，水泥工程项目业绩连续 9 年保持全球第一，市场占有率超过 45%。在 2012-2016 年钢贸等业务减值损失影响基本结束后，公司轻装上阵进入全新发展阶段。今年前三季度营业收入132.87 亿元，同比增长 5.2%；归母净利润 7.18 亿元，同比增长 48.4%。业绩的大幅增长主要得益于精细化管理带来项目毛利率显著提升。

多方面出现积极变化，公司发展渐入佳境。 公司工程控制管理水平不断提高， 前三季度公司毛利率达 17.29%的历史新高。此外，公司多元化工程(非水泥国际工程)、环保等业务进展顺利， 占比不断提高， 形成新增长点。 客户服务业务订单大幅增长， 对毛利率及业绩稳定性带来积极影响，对标FLSmidth 仍有极大空间。前期收购的矿业机械子公司 Hazemag 今年经营大幅改善，内部协同正在加强。安徽节源订单趋势极佳， 业绩有望快速增长。 前三季度人民币兑美元大幅升值，造成公司产生较大汇兑损失对业绩形成拖累， 预计明年汇兑负面影响有望显著减少。

有望全方位受益于“ 两材” 合并， 公司成长迎全新动力。“两材” 集团层面合并已完成工商登记，港股上市平台中国建材吸收合并中材股份也已获股东大会与国资委批准，公司有望深度受益。 具体来看： 1、原中建材集团旗下水泥产能为中材集团的 4 倍，合并后中建材集团旗下水泥工程、绿色技改、客户服务市场有望向公司完全打开，为公司带来国内业务全新增长点。

2、原中建材集团水泥窑资源更丰富，且地理分布更合理，公司在水泥窑协同处理固废方面技术储备扎实，有望借助合并契机获得更多窑资源， 加速产业化推广。 3、新集团公司提出海外发展“六个一战略”，公司作为集团内海外工程经验最丰富的企业，有望成为新集团一带一路海外投资的对外工程平台和先锋。 4、公司作为独立上市工程平台， 存在整合新集团内其他工程业务可能性。原中建材工程业务毛利率显著高于公司，如整合顺利将给公司业务带来盈利能力的提升。

股权激励完成增添新动力。 公司 12 月 7 日完成向 489 名激励对象授予1742.45 万份股票期权，占总股本的约 1%，行权价格 9.27 元/股，划定2016-2020 年业绩复合增长 18%的目标，有望充分绑定核心技术与管理人员利益，激发公司活力，为公司持续稳健发展注入新动能。

投资建议：我们预计公司 2017-2019 年归母净利润分别为 9.85/13.93/17.3亿元，对应 EPS分别为 0.56/0.79/0.99 元，当前股价对应 PE 分别为 15/11/9倍，给予“买入” 评级。

风险提示： 汇兑损失风险，多元化业务进展不达预期风险，集团资产整合进度不达预期风险，海外经营风险等。