转板“堰塞湖”：新三板企业IPO防雷三步
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自从2016年下半年IPO审核提速以来，投资拟IPO企业成为新三板许多投资者首选，围绕拟IPO企业展开的“集邮”热情空前高涨。不过新三板企业登陆主板上市无异于鲤鱼跳龙门，成功的幸运儿还是少数。你投资的标的基因是否健康，是否能够经的起层层严选一跃飞升？
对IPO集邮党来说，昨天是一个悲伤而充满警示意义的日子。 停牌近一年，新三板雄安概念股中唯一一家进入IPO辅导的企业古城香业，复牌首日暴跌近三成。古城香业先因其保荐机构被罚而停牌，欲复牌又被质疑蹭热点，更换会所、业绩下滑……摊上这么一家拟IPO公司，登陆主板机会渺茫，集邮党或许已欲哭无泪。那么新三板市场IPO企业中到底还有哪些雷区万万碰不得呢？
IPO市场 大环境
自从IPO发行常态化之后，新三板转板企业日渐增多。东方财富(300059)choice数据显示，截至2017年6月12日，新三板已经处于上市辅导的挂牌公司已达441家。而且挂牌企业的转板热度愈演愈烈，2017年刚过去不到半年，便有185家企业涌入IPO的浪潮。
众所周知，新三板企业转板A股也需要重新IPO申请，挂牌企业上市并没有特殊优待，与其说是转板，还不如说是移板。而众多移板的企业里又有多少家能够成功呢？
数据显示，截至2017年6月12日，挂牌企业成功上市的只有18家。而自从新三板全国扩容后，实现IPO上市的也仅有10家，而这期间A股新股上市企业超过了600多家。
随着是江苏中旗在2016年12月底首发上市成功，以及进入2017年，三星新材(603578)、光莆电子等5家挂牌公司也投奔了A股怀抱。相对于往年的3、5家成功转板的公司数，今年新三板公司确实迎来IPO的窗口期。这也让不少企业和投资机构看到了曙光，刺激了新三板挂牌企业的转板热情。新三板企业无疑已经事实上成为IPO最大的后备军，增加了IPO“堰塞湖”的规模。
但随着证监会对IPO审核的严格把关，实施IPO各环节的全过程监管，严厉打击利润操纵、欺诈发行、包装上市、虚假披露等，一些新三板挂牌企业的上市申请被驳回。
根据不完全数据统计，截至2017年6月12日，曾经冲刺IPO但未成功过审的挂牌公司有35家。从失败案例中我们可以了解到，新三板企业冲刺IPO应该警惕三大雷区。
一、IPO失败最大病因：业绩大变脸
经营与业绩不良，是企业难以成功冲刺IPO的最大病因。
6月9日，证监会集中公布2017年1-4月终止审查(申请撤回)和未通过发审会(被否决)IPO企业情况。其中终止审查IPO企业35家，未通过发审会IPO企业18家。
未能成功过审的53家企业中，27家经营状况或财务状况异常，占比超过一半。11家则出现会计核算的规范性存疑、内控制度的有效性等问题。
此外，企业业绩下滑引起持续盈利能力存疑、关联交易及关联关系存疑、股权或战略调整和申请文件真实准确完整及时存疑等问题，也是导致企业难过IPO审核关的因素。
的确，经营与业绩不良，是企业难以成功冲刺IPO的最大病因。这也是新三板企业最需要警惕的。目前撤回IPO申请的挂牌公司，大多因为业绩变脸所致。
案例分析
1. 朝歌科技
2017年6月8日，朝歌科技宣布，公司创业板上市申请再获证监会受理，这是其第三度冲击IPO。但此前两次，该公司便受累经营问题。公开资料显示，该公司早在2011年便向证监会提交在创业板上市申请。同年7月8日，发审委认为，该公司2008年至2010年，连续三年委托百一股份及其子公司通讯加工产品的外包金额占比过大；此外，这三年其过度依赖华为，对华为销售收入占比均超6成。
监管认为，上述情形将对朝歌科技未来持续盈利能力构成重大不利影响。但半年后(2012年3月)，该公司再次提交上市申请，这次经历两年漫长等待后，仍遭“终止审查”。
2. 帝联科技
此外，中止上市辅导的帝联科技，也受困于业绩。该公司2016年年报显示，其去年实现营业收入5.9亿元，同比下滑7.48%；归属于挂牌公司股东的净利润也转盈为亏，从2015年同期的4263.91万元猛跌至-5928.48万元。业绩不利，也直接导致该公司于5月底被调出创新层。
3. 迈奇化学
特别是是迈奇化学。该公司5月8日公告称，由于公司2017年一季度业绩出现亏损，预计2017年上半年同比业绩大幅下滑，可能出现不满足《首次公开发行股票并在创业板上市管理办法》中上市条件的情形。
在此背景下，迈奇化学在5月9日恢复股票转让，当天股价暴跌七成，最低只有3.01元/股，仅是其此前交易价14.3元的五分之一。
二、销售采购与关联交易存疑
第二个是警惕销售采购单一以及关联交易雷区。
案例分析
1. 迈奇化学
迈奇化学，证监会于6月9日披露文件显示，该公司发行人向部分客户同时销售和采购产品，综合毛利率变动较大。显然，迈奇化学的问题或许不只是业绩下滑的因素了。
2. 国安达难
国安达难以通过IPO审核的原因，也是类似问题。证监会指出，该公司经销商的最终销售情况存疑，向单一供应商采购金额较小、采购较为分散。该公司收入主要来自超细干粉自动灭火装置、新能源自动灭火装置，深圳金橙汽车、宇通客车(600066)等五大客户近年来的销售收入占比在五成左右。再看其供应商情况，2016年该公司前五大供应商总采购占比只有32.05%。
3.基美影业
基美影业(430358)的兄弟公司基美传媒，也依然未能过审。据了解，高敬东均是这两家公司的第一大股东，分别持股39.77%、57.75%。
6月9日，证监会指出，IPO企业现场检查中发现，发行人存在销售收入确认与实际情况不一致、财务人员兼职关联方财务工作、未披露部分关联方关系、销售佣金实际情况与披露信息不符等问题。
3.三联交通
三联交通(836725)于2016年4月挂牌新三板，是致力于道路交通安全以及智能交通领域产品创新与产业化应用的专业化高新技术企业。该公司早在2014年5月便提交了IPO申请书，但在2015年6月26日未能通过发审委审核。失败的源头却是一封举报信，该信件列出三联交通管理层变动、债务重大等问题。而据了解，公司发审会上被提的四个问题，多围绕举报信展开。
三、三类股东仍是挂牌企业IPO之路上的拦路虎
三类股东，指的是契约型基金、资产管理计划和信托计划。三种产品，因为发行主体不同，因此有了不同的名称。由私募股权投资机构发行的，叫契约型基金；由证券公司子公司、基金公司子公司发行的，叫资产管理计划；由信托公司发行的产品，叫信托计划。三类基金产品其实本质都是一个集合，通过合同约定相互的利益关系。三类产品都必须在基金业协会备案。
根据2015年10月16日全国中小企业股份转让系统发布的《关于资产管理计划、契约型私募基金投资拟挂牌公司股权有关问题》，明确规定，资产管理计划、契约型基金既可以投资新三板已挂牌企业，也可以投资新三板拟挂牌企业。
到底A股拟上市企业，是否允许存在这三类股东，目前并没有明文规定。因此，操作层面，投资A股拟上市企业的基金，大多数使用了有限合伙式基金。由于有限合伙式基金是法人企业，需要进行工商、税务登记管理。效率很低，仅工商变更有时就长达两三周，而且个人所得税也没有办法避免。
那么，为什么拟上市A股的企业中如此不待见三类股东呢？
首先我们从监管机构担心产品穿透后股东人数过多，给A股申报上市带来股东的不稳定性。有限合伙企业的股东很清晰，就是工商登记的有限合伙人LP。因此，三类股东的最大问题，是背后资金池的问题。
案例分析
1.凯伦建材
最新转板成功的新三板企业凯伦建材，在5月24日过审之前，却曾在2月27日被发审委“暂缓表决”。这家建筑防水材料公司于2014年12月16日挂牌新三板。
凯伦建材曾被证监会就新三板挂牌期间的情况进行问询。在证监会给出的反馈意见中，除了所有公司都涉及的规范性、信披、财务会计等常规性问题，还提及其在三板挂牌期间的交易、信息披露、停复牌事项、定增等具体情况，是否存在或者曾经存在股东人数超过200人的情形，以及招股说明书与公开转让书的差异等问题。
2. 益盟股份
6月5日，益盟股份发布上市辅导公告称，根据证监会及股转系统的相关规定，私募投资基金或私募投资基金管理人、集合信托计划、证券公司资产管理计划以及其他金融产品或资产，需依法设立并履行相关登记备案程序。
益盟股份2016年年报显示，持股0.99%的上海东方证券(600958)创新投资有限公司-东证创新-菁华新三板2号投资基金，为公司第十大股东。虽然经过4月26日增发后，菁华新三板2号持股比例下降，退出十大股东之列，但隐藏在背后的三类股东问题仍难以忽略。
3. 佩蒂股份
5月10日才过会的佩蒂股份曾收到证监会的反馈意见显示，要求公司“补充披露直接或间接股东中是否存在资管计划、契约型基金或信托产品，说明相关产品作为发行人股东的适当性”。好在佩蒂股份无“三类股东”问题干扰，首发获得通过。
4. 海容冷链
海容冷链早在2015年11月就开始IPO排队，至今已近580天。同天提交IPO申请文件的禾望电气、香飘飘等10家公司已成功过会，海容冷链却依然处于“反馈”状态。
海容冷链受困于“三类股东”问题。该公司截至2016年12月31日拥有276户股东，其持股比2.31%的第十大股东——“国寿安保基金-银河证券-国寿安保-国保新三板2号资产管理计划”，就是所谓的“三类股东”之一。
根据统计发现，正冲刺IPO的挂牌企业中，面临“三类股东”问题的包括璧合科技、福昕软件等30多家公司。按照IPO审核反馈内容，新三板企业转板上市，三类股东应该尽早妥善解决，否则很有可能成为IPO拦路虎。